中信证券研究全新“方法论” 这样定调A股明年走势

2019-11-20 12:37:19  财联社 

财联社(上海,记者黄一灵)讯,在11月19日召开的中信证券2020年资本市场年会上,首席策略分析师秦培景对A股市场2020年投资策略进行了细致分析,新时代的“小康牛”很是赢得了市场眼球,同样吸引了卖方研究注意的,是中信证券“方法论”。

本次年度策略报告中信证券采用了全新的分析框架,也即最新采用了方法论。

如何理解方法论,即在传统框架的基础上,加入了量化和行为金融分析,以全新策略框架对A股走势进行立体研判:先独立研判基本面、政策、流动性、海外因素四条主线的全年趋势与看点,并将其细化至季度定量打分;后分析各类投资者在这些主线共同影响下的行为;最后以量化方式得到支撑A股大势研判与行业配置的核心指标。

从基本面角度来看,预计中证800非金融盈利增速明显改善,整体走势前低后高。并且未来三到五年,基本面核心预期会改善。第一,今年的PPI走弱主要是因为去库存,而不是去产能,所以明年PPI的同比回正会比较快;其次,信用周期处于修复的过程中;最后,逆周期政策会稳住终端需求。

从逆周期政策角度来看,二季度稳增长发力。具体节奏,今年12月份预计还有一次降准。明年一季度碍于通胀,货币政策节奏会放缓,财政方面也要等待“两会”的结果。而明年二季度,约束逐步消除,经济压力依然有,预计货币“双降”和财政发力会同时出现。三季度开始,政策重心从稳增长走向调结构。而且,在四季度会出现很明确的改革和结构调整政策看点,重点是“十四五”规划。

从影响到A股市场中长期的政策来看,明年最重要的是资本市场改革。资本市场的基础制度改革明年进入密集落地的阶段,包括创业板的注册制、再融资和坚持新规调整,短期这些政策确实对市场情绪有影响,但中长期会改善市场的运行。并且,明年2、3季度开始推进的扩大资本市场开放等政策也有利于改善投资者结构。

从流动性来看,明年流动性内外趋松。预计明年二、三季度MLF利率各降息10bps,全年长端利率“V”型走势,其上半年对A股的估值会有支撑,在下半年对A股的股值有一定压制作用。而海外的看点在于,欧美日央行进入整体扩表周期,幅度平均每个月1000亿美元左右。这也导致全球“资产荒”背景下,海外资金明年主动配置A股的意愿会更明显,这与今年MSCI纳入带来被动+主动配置的情形不同。从配置节奏上来看,由于外部扩表节奏不同,预计上半年增量高于下半年。

从海外因素看,主要扰动出现在下半年。可以从两个角度看这个问题,首先是中美分歧除了贸易之外的核心约束可以分为市场准入、技术转让、产业政策、信息安全,谈判难度逐步提升。第二是特朗普在2020年的协议诉求在3季度最高,预计在今年四季度签订一阶段协议后,明年一、二季度,中美谈判的难点问题主要在技术转让部分,并且,依然有望在三季度大选冲刺的时候签订第2阶段协议。另外,明年四季度,如果特朗普再次当选,海外可能扰动会加大,第3阶段的议题短期难以达成共识。

基于上述这些因素,我们分析投资者的决策。具体而言,预计明年社保、保险会缓慢增配A股;公募会保持消费底仓,其余灵活的仓位在科技和低估值之间摆动。而广义的产业资本,包括大型国企、PE、大型国家产业资金等,会伴随着再融资和减持新规的调整而被重新激活,流入A股,这是其中期的拐点。最后,外资主动配置型的资金会增加,明年的上半年主动流入规模会更大,这点我们在前面分析过了。

从大势研判看,2020年A股将迎来2-3年的“小康牛”。其具体特征有两点:一是健康长期并且可持续的慢牛;二是在2020年中国全面建成小康背景下的牛市。从节奏上来看,二、四季度的市场环境比较好,而整体驱动力与2019年的估值修复不同,明年更多会依赖于基本面回暖的驱动。

综上所述,根据我们之前对各主线情况进行季度打分,A股整体上行的动能在二季度比较强,四季度更强。但是更重要的是,我们即将迎接的牛市和以前每一轮都不一样,这一轮“小康牛”里,我们能看到资本市场改革突进,以及A股投资者结构不可逆的改善。一方面,资本市场改革真正触碰到的是资本市场的基础制度结构,包括上市、退市、信息披露、引入长期资金等等。另一方面,长期资金、机构资金在A股投资者结构中占比会提升,外资在A股的持仓已接近,并将超过公募基金;保险和社保也逐步成为长期资金的重要来源。

2020年各季度A股大势的主导因素如下。一季度:GDP压力叠加CPI抬升压制投资者预期;减持和再融资规则调整也会影响短期投资者情绪,市场短期会有一定压力。二季度,稳增长的发力和流动性宽松提振风险偏好,市场出现明显修复,活力增加,预计赚钱效应比较明显。三季度基本面预期好转,但是政策从稳增长转向调结构,预计市场震荡整固。而四季度会出现盈利催化指数上行,体现为工业和金融这两个大权重板块在产能、杠杆、库存、风险等因素整体改善,轻装上阵后基本面中期预期修复。

最后谈一下各季度的配置节奏。首先,高确定性的高增长依然极为稀缺,餐饮、食品饮料、医疗品种PEG明显较高,这些品种适合长线资金。其次,对于电子、通信等需要订单、产品、业绩催化的品种,PEG并不贵,但是更重要的是择时,我们预计二季度是最好的入场时点。再次,银行、非银金融、家电、汽车等低估值品种,在全球资产荒背景下,外资最近持续配置,这些板块也是我们从今年三季度开始持续推荐的品种。三季度我们建议风格切换,建议仓位从二季度领涨的TMT和消费切换到工业和金融等权重板块。A股主要板块盈利增速弹性最大窗口大都在明年四季度,并且,如果明年宏观经济决胜成功,工业和金融板块轻装上阵,加上长期滞涨升值折价,有望给指数带来一轮较明显的上涨。

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